期货和期权市场可与T+1的股市并存

股票交易“T+1”制度设计是有观点质疑股指期货和期权交易的理由之一。他们认为，股票交易是T+1，期货和期权交易是T+0。两者的不匹配会造成不公平。然而，这种说法是不正确的。

美国的股票和ETF的结算是T+3，比中国更长。不过，美国的T+3强调的是3天之内必须所有权转手，买方交钱，卖方交股。A股市场T+1强调的是当天买的股票不能卖。在美国卖了股票要3天后才能拿钱，在国内还不需要等那么长时间。国内的主要争议是，今天买的股票可不可以今天卖，如果可以，卖的钱可不可以再拿来买股票。

美国证券账户有两种：现金账户和保证金账户。普通投资者开的是现金账户。在现金账户里，交易者买股票必须全额付清。如果你买了1000元的股票，你的账户里有1000元，你可以当天卖掉。虽然股票所有权没有转手，你全额付清了，什么时候卖都可以。如果你全额付清买进了股票A，然后又卖掉，同时再买进同样金额的B股票，那么在A股票结算日(3天)之后，你可以卖掉B股票，因为卖出A股票的钱已经入账，B股票所有权转手了。但在卖A股票的钱入账(第4天)之前，你不可以把B股票卖掉，再买C股票，因为在第4天之前，A股票还没有结算，在现金账户里是不能使用信用购买股票的，如果出现这样的情况，按照美联储的法令，经纪商会把你的账户冻结90天。

从这个角度说，主张对T+0持谨慎态度是有道理的，货币当局考虑的是信用额度，市场流动性和交易者调整头寸需要符合金融稳定的大框架。事实上，没有一个国家能够实现结算的T+0的制度，因为结算只能在收盘之后才会进行，所以起码也是T+1。在这个基础上，T+0的交易也只能发生一次。

美国的T+3是个结算概念。交易的T+n基于结算的T+n。从理论上来说，国内既然是结算T+1，在交易也可以有一次的T+0而不造成金融风险。因为客户任何时候都应当有权把已全额付清的股票卖掉，但是，在现金回到他手里之前，客户不能反复运作。因为他没有借贷的权利。

美国现金账户之外还有保证金账户，机构都使用保证金账户。国内的融资券账户也是保证金账户。保证金账户可以用来缓冲由交割和结算而造成的流动性问题，当然不是所有人都能开保证金账户。同时，美国的机构也利用手中持有的股票和资金池来周转，减少T+3制度带来的不便。美国股市高频交易非常发达，但对T+3抱怨的人并不多，可见机构在实际运作中有能力在合规的情况下发掘出足够的流动性。

股指期货和期权是低成本、高风险、高杠杆、高信息和高效率的交易，它们是机构管理风险的产品。机构在证券和期货交易中使用的都是保证金账户，所以，就T+n而言，没有什么不公平或不匹配。衍生品交易有自己的优势。这些优势被用来服务于股市。股指期货和期权的主要功能是为机构的投资组合保险，经营保险同管理资产的运作规则不同。

金融衍生品的优势是有代价的，它们的代价是风险。股票是资产，资产价值的波动是浮盈浮亏，也就是说，价格的变化只是资产内涵价值的不同估量。除了这部分变化，资产还有它的核心价值。期货的价值则是期货价格与标的资产价格之间的价差，也就是说，它的整个价值代表是资产价值的浮盈或浮亏变化。因此，期货同资产的价值对时间变化的敏感度不同。正因为如此，衍生品交易允许合约价值变化即时纳入到保证金计算。时间是风险的内在属性，如果限制风险转移，风险的价格就会飙升。

期货和期权是合约，它们代表的是在不同时间和不同价位对标的资产的权利。期货和期权的买卖是权利转手而不是资产自身的转手。即使持有期货或期权合约，想要得到资产，还要进行第二次交易。因此，股市中的T+n的概念并不完全适用于期货和期权。买进一手期货或期权合约之后，想要卖掉，只能再卖出一手相同合约。期货和期权交易其实是无法实行T+1制度的，因为买进一手期货合约之后，即使不允许卖一手相同合约，还是可以卖一手同样标的但不同月份的，或同样标的和时间但不同价位的合约。

期货交易产生的价格不会自动变成股市中股票的价格，两个市场的价格要靠大量套利交易才能拉平，套利活动在不同市场中必须服从不同规则。市场的不同质性是不同市场存在的理由。期货市场的交易速度快于股市是天然的，同样市场中的人按同样的速度竞争，不同的竞争者在不同的市场中服从不同的规则。只要入市的规则公平，市场本身的差异不会造成竞争的不公平。

期货和期权市场可以同T+1的股市并存。不管股市的结算安排如何，期货和期权市场都能够帮助股市提高市场效率和改善市场结构。

没有一个国家能够实现结算的T+0的制度，因为结算只能在收盘之后才会进行，所以起码也是T+1。在这个基础上，T+0的交易也只能发生一次。

期货市场的交易速度快于股市是天然的，同样市场中的人按同样的速度竞争，不同的竞争者在不同的市场中服从不同的规则。只要入市的规则公平，市场本身的差异不会造成竞争的不公平。

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